天相投资顾问 王炎

　　高档白酒不是普通的消费品，而是奢侈品。现时高档白酒的零售价格仍然没有很好地体现其“高档”与“奢侈”的特性，因此未来提价空间依然巨大。

　　我们认为，现时高档白酒公司的股价已经基本反映了2006年的业绩预期，判断未来股价走势更多地将着眼于2007年与2008年的业绩增长。建议关注G五粮液、G老窖、G茅台、G全兴。

　　奢侈品特性带来盈利增长

　　我们预计，高档白酒整体的提价幅度将依然保持过去几年的趋势———稳步上涨并伴随销量的稳定增长。

　　1、没有替代品。高档白酒的主要用途是商务宴请和礼品，现时能够拥有相同消费功效的产品只有高档洋酒，但是我们认为，高档洋酒并不是高档白酒有效的替代品。

　　2、提价空间大。高档白酒在过去几年价格始终保持上涨的趋势，而销量亦保持同步增长的趋势。我们认为，价增量增这样情况的出现，恰恰能够说明高档白酒不是普通的消费品，而是一种奢侈品。并且，高档白酒的价格上涨能够使其在商务宴请与礼品这样的特殊用途得到更充分的展示自身品牌形象，提升品牌价值，获得更多的人认同，这正是量价同时上涨的主要原因。

　　我们认为，高档白酒未来的提价空间仍然相当大，因为其现时三百元至四百元左右的价格并未完全体现其独特的奢侈品的价值。回想10多年前，当时城市人均收入在800元左右的状况下，茅台酒的售价为150元—200元，之间的倍数约5到6。而现今当城市人均收入达到3000元左右的水平时，茅台酒的售价为300元左右，之间的倍数增加到了10倍。

　　由于奢侈品需要用价格来体现，因此尽管高档白酒在近几年每年稳步提价，但其现时的价格仍然没有完全体现足够的“高档”与“奢侈”，因此未来的提价空间仍然相当大。

　　高档白酒准入门槛高

　　我们认为，高档白酒生产拥有相当高的准入门槛，因此供给相对较为有限。高档白酒的准入门槛可以分为两个方面：品牌壁垒与产能壁垒。

　　1、品牌的树立需要一定时间的积累。由于高档白酒的奢侈品的特性，消费者对品牌的忠诚度极高，一般对自己钟爱的品牌不会轻易更换。现时前四位的高档白酒品牌（茅台、五粮液、国窖1573、水井坊）已经获得了成功，均进入稳定增长期，而其它落后的品牌均仍然处在品牌导入期，与前面提到的品牌的差距相当明显。我们认为，短时间内难有其它高档白酒的品牌成功度过品牌导入期，与以上四家品牌相抗衡。

　　2、高档白酒产能有限。除了品牌成为高档白酒的准入壁垒外，其特殊的生产工艺也成为部分白酒生产商进军高档白酒市场的重要障碍。高档白酒的生产酿造需要有特殊的生产工艺与年份久远的生产窖池。贵州茅台拥有大量的陈年老酒，以保证其茅台酒的出产率；五粮液、泸州老窖、全兴水井坊等高档浓香型白酒的出产均因为其各自拥有600年窖龄的窖池，才能够保证出产高品质的浓香型白酒。没有足够的陈年老酒或几百年窖龄的窖池做保障，无法产出令消费者认可的高档白酒。我们认为，即使有其它一些白酒厂商期望通过强势营销来抢占高档白酒市场，但是高档白酒的产能瓶颈将成为其无法逾越的一道障碍。

　　投资着眼于明年业绩增长

　　我们认为，在国内经济未来几年仍然将保持稳定的增长趋势的情况下，用于商务宴请与礼品的高档白酒的需求将能够得到保持并稳定增长。

　　由于高档白酒的需求增长能够得到保持，而供给却由于较高的准入门槛显得较为有限，因此高档白酒细分行业中现时的领先企业将在未来的发展中确立较为有利的地位。因此，我们整体看好G茅台、G五粮液、G老窖、G全兴四家高档白酒生产商未来的发展前景，盈利增长将受益于行业提价增量的双重影响，未来增长势头良好。

　　四家高档白酒上市公司在今年二季度均呈大幅上涨的态势，尽管现时股价有所下调，但短期内股价均已基本反映了对今年业绩的乐观预期，平均超过30倍的2006年动态市盈率即可明显反映这点。但是，从长期角度来看，随着消费升级以及高档白酒的奢侈品效应显现带来的价格上涨，高档白酒行业的盈利将继续保持良好的上涨趋势。因此我们认为，对于高档白酒企业的投资策略在于如何更好的在市场的波动中寻找合适的买点，并长期持有，享受整体行业盈利增长带来的股价上涨。

　　在现时股价基本反映2006年业绩的情况下，我们认为下半年的投资机会在于对2007年上市公司业绩增长的把握。从这个角度，我们判断G五粮液和G老窖明年的业绩增长将表现出色，因此潜在的股价增长空间更大。从公司内生性增长的角度，G老窖的国窖1573销量的突破将使得公司明年业绩增长达到40％左右；而从外生性增长的角度，G五粮液由于即将收购集团资产，减少关联交易将使得公司明年盈利增长超过40％。

　　我们在看好高档白酒整体行业发展的前提下，给予明年业绩增速较快的G五粮液、G老窖买入评级，而给予G茅台、G全兴增持评级。