编者按：自本刊《资本换阵，白酒进入新整合时代》一文发表后，关于白酒业资本整合从业外转为业内的话题，不但引起了行业内的关注，也引起了长期关注白酒资本市场的证券人士的注意。在他们眼中，白酒业未来的资本整合将出现什么变化呢？
 
    近年来，随着消费者消费水平的提高以及白酒消费向名酒集中，一些高端白酒从中受益良多。主要表现在白酒企业各项经营指标转好，企业利润大幅增长。尤其是今年4月份，国家降低了白酒行业消费税，更使资本市场渐渐改变了对行业看淡的预期。与此相伴的是白酒上市公司在股票市场的上佳表现：今年茅台股价从最低44.9元升至最高103.8元；五粮液从今年的6.48元一度涨至15.8元；泸州老窖的股价更是从4.26元一路飙升至15元左右。整个白酒行业可谓今年证券市场的亮点之一。

■白酒企业并购价值分析

    早在上世纪90年代，白酒行业就发生过一些业内二、三线品牌联合重组事件。但由于规模不大，并没有引起资本市场太多的关注。其后，随着一些名牌白酒陆续发行股票并公开上市，加上近年来食品行业并购重组逐渐活跃，白酒行业的并购案逐渐增多。
　　
    尽管有不少并购因资方忽略白酒行业发展规律而失败，比如成功集团并购酒鬼酒。但是，这并不能浇灭实力机构并购其他优质白酒企业的热情。
　　
    在这其中，在近年优胜劣汰的竞争中胜出的一些高端白酒企业更是受到了资本市场的格外关照。翻开茅台、五粮液、泸州老窖等公司的股东名单，除了国内的保险、券商、基金等机构投资者外，也不难看到汇丰银行、Frtis-Bank等外资银行的身影。我们发现，受各路资本关照的白酒企业多是处于行业高端的名优白酒企业，它们具有以下一些特征：
     
    一、品牌价值突出。名优白酒的品牌几乎都有着深厚的文化内涵，而且生产工艺独特，是一种独特资源，因此品牌价值具有很大的增长潜力。比如五粮液的品牌价值就已达到了338亿元。
     
    二、市场占有率较高，行业垄断优势明显。比如五粮液、泸州老窖等今年的毛利率超过40%，而茅台更是以80%以上的毛利率居这些白酒企业的首位。根据有关数据显示，仅茅台、五粮液合计净利润占白酒规模企业净利润总额的35%；而八大名酒企业占到了规模以上企业利润的75%。 
     
    三、各项财务指标良好。这类企业现金流充足且稳定，负债较低，而且均持有上亿计的大量现金。
     
    四、企业成长性良好。从上市公司的财务分析以及行业统计来看，最近几年，白酒龙头企业的成长速度均保持在30%左右。一个企业保持高的成长速度，对并购资本自然存在很大的吸引力。

■未来白酒业并购的几种可能

    前面提到，国内外的资本已出现在白酒上市公司的股东名录中，而且也有一些资本做出了一些并购动作，但整个行业成功的大规模并购并没有产生。根据当前白酒市场的格局，笔者分析了一些白酒并购趋势的可能性: 
   
一、 对于大的优势白酒企业，控股式的并购不容易发生。原因如下：
      
    1、 各大名优白酒企业大多数是由国资局绝对控股，对于良性发展的企业，要出让股权，绝非易事。笔者认为，这是前面提到的联想集团、摩根斯丹利对五粮液提出并购提案最后无疾而终的原因。而贵州茅台的控股股东更明确表示，在若干年之内都将会保持51%以上的绝对控股权。
     
    2、 在行业中，排名靠前的几大白酒企业均为当地重点企业，如果在并购时某一环节出现问题，将会给当地经济造成重大影响，因此政府会对这样的并购表现出谨慎的态度。
      
    3、 从供求关系上分析，随着资本市场对白酒企业的价值发现，客观上将导致并购成本的水涨船高。如泸州老窖年初股价仅为4元多，现值在13元以上，这种逐渐趋于合理的估价，也使得并购资本不得不考虑并购的成本。
     
    4、 从行业竞争的角度来看，高端白酒企业能否长期保持持续增长，这是一个不确定的因素，如果企业的成长预期达不到并购资本的预期，那么并购资本业也会考虑这个并购是否合理。
     
二、 未来可能发生的并购案，应该是在二、三线品牌以及区域品牌之间。
     
    这类品牌在区域市场表现出的强势，已经成为一些大型食品饮料企业关注的对象,因为通过并购,既可以完善产品结构，同时还能获得大量的现金流，促使企业更快速的发展。比如，北京顺鑫农业控股红星二锅头后，完善了产品链，同时，也让股票价值在资本市场得到进一步提升。
     
三、 政府主导的并购行为，可能在业内外资本之间发生。
     
    一般来说，当地的酒厂都是政府的主要财政收入的贡献者，作为政府的重点企业，一般政府都会为企业的发展积极引资，比如川金路控股绵阳丰谷酒业、成功集团入主湘酒鬼等并购事件，政府在其中的主导作用不容忽视。
     
四、 大企业之间的并购不太可能发生。
     
    在国外，汽车制造业常常出现竞争企业相互持股的事情。笔者认为，这种资本市场流行的模式，也可能被中国白酒的龙头企业所借鉴。通过相互持股或者换股的方式，让大家互相参股，确保双方的利益，从而避免企业在价格战这种低层次的竞争层面进行比拼。这种方式对稳定行业的盈利水平也是有一定积极作用的。(张开华)