上海光明食品集团与2006年8月成立，未来整合中合并同类项的原则加强了我们对第一食品的石库门和和酒两块黄酒资产的合并预期。
 
    金枫酒厂通过不断创新，成功开发石库门品牌，发现了黄酒行业的蓝海。石库门不仅在营销方面积极创新，降低了黄酒目标客户的年龄。并通过生产创新，实现黄酒全年酿造，合格率100%，全行业生产成本最低。

    和酒也是黄酒行业的积极创新者，目前销售收入3.4亿元，其产品的盈利能力不亚于金枫，未来的注入将在销售和生产方面体现出协同效益。

    黄酒行业在消费升级的背景下更加高档和时尚，并日益突破传统市场边界，在复兴之路上越走越宽。
       
    食糖业务具有盈利不稳定的特点，但是由于食糖的国家储备和对能源的替代效益，加之国家将对甘蔗收购进行价格指导，未来的利润率有望趋稳。食品零售和代理基本不为公司增加价值。
   
    不考虑和酒注入，第一食品的内在价值25.4元，具有较高的安全边际。

    假设和酒08年注入，摊薄10%-15%，和酒的总市值价值47-61亿元，合计总内在价值每股35.61-37.23元，建议积极增持。

光明集团的整合带来想象空间

    2006年8月8日，上海市组建大光明集团公司，意在打造定位于以食品产业链为核心的现代都市产业，其中包括都市农业、食品加工业和现代服务业的联动发展，希望逐步把光明食品集团打造成中国食品行业的第一品牌企业。

    第一食品所隶属的上海市糖业烟酒集团被划归为光明食品集团，而根据光明集团未来整合将“合并同类项”的思路，我们认为同属于光明食品集团的冠生园旗下的和酒将和第一食品合并，共同做大做强黄酒业务。

    然而，由于和酒所属冠生园尚有55%的股权属于财政部下属的上海烟草集团，因此和酒的注入迟迟没有进行。

    2007年5月，原金枫酒厂总经理汪建华最近被任命为第一食品股份有限公司的总经理，我们认为这将意味着：

    1.第一食品未来将以黄酒为主要产业，商业等资产可能剥离上市公司。

    2.本着光明集团未来整合将合并同类项的原则，和酒的注入不再遥远。

金枫：开创黄酒行业蓝海，引领黄酒行业复兴

    2006年，在第一食品的产品结构中，黄酒收入占销售收入11.6%，但占到主营业务利润的37%，考虑到食糖业务只有31%的股权，因此黄酒是主要的利润来源。

营销创新：时尚化和高档化打开增长空间

    2001年10月，第一食品旗下的金枫酒厂推出了全新的黄酒品牌——石库门上海老酒，定位于中高端市场，并极力扩展餐饮消费渠道，带来了公司业绩持续超速增长。2005年，公司开始进一步致力于江浙市场和全国其他大中城市的开拓，打开了外埠市场增长的广阔空间。

    石库门上海老酒的包装时尚、高档，改变了传统黄酒产品的保守、古板的形象；口味清爽，改变了传统黄酒干涩、上头的特点，因此吸引了一批跟随潮流、消费潜力较大的较年轻消费群体。而消费人群的降低为黄酒行业开辟了全新的市场，使黄酒的生命周期发生了改变，从而带动整个行业的增长。因此石库门品牌的创立可谓是发现了黄酒行业的蓝海，从此引领黄酒行业走出了过去几十年低迷的状况，走向复兴之路。而石库门上海老酒快速增长，成为第一食品的有力增长支柱。

生产创新：全行业成本最低

    公司的工厂已经脱离了传统黄酒的生产方式，实现了机械化生产和全年酿造，酿造合格率达100%，而全行业的合格率仅70%左右，因此第一食品的吨酒成本是行业内最低的，人均创利是行业内最高的。充分体现出了公司管理层的管理能力和运营效率。金枫的粮食和酒坛都采用招投标，成本较低。

和酒：金枫第二

    和酒隶属于上海冠生园集团公司，在品牌的经营上，和酒突出“和气生财”“已和为贵”传统文化品牌的运作相当成功。同金枫一样，和酒也较早把市场运作的概念引入到黄酒行业，对黄酒产品和营销进行创新。

    和酒自1998年上市以来，就深受消费者喜爱，销售连年大幅增长。年产量从1998年200吨猛升到2006年34500吨，销售额从1998年882万增加到2006年4.3亿，主打产品和酒3年陈和金色年华也是上海市场脍炙人口的黄酒品牌。2006年，和酒的吨酒售价约12460元/吨，高于金枫酒厂的6800元/吨，因此盈利能力不亚于金枫。(王爱景)