基本结论、价值评估与投资建议
 
    我们的报告不同于其它机构之处在于，在撰写报告之前对青岛啤酒最大竞争对手华润雪花进行了深入了解，使得我们有机会更全面了解和判断青岛啤酒。

    基于我们对啤酒行业盈利能力增强趋势已经形成的判断（具体内容可参见啤酒行业深度研究报告），我们认为未来啤酒行业竞争格局将非常有利于青岛啤酒这样的龙头企业。

    公司未来两三年将继续享受品牌整合及价值提升所带来的业绩快速增长，最直接的两个因素：一是垄断区域市场的形成有助于公司利润提升。二是公司产品结构调整使得公司高档产品销量将持续增长，这将会给公司贡献更大的利润。

    公司2007、2008、2009年每股收益分别为0.471、0.640、0.906元，对应市盈率为58.86、43.26、30.59倍。我们认为青岛啤酒是国内高档品牌的领跑者，业绩增长趋势明显，给予买入评级。

风险提示：

    一是公司2007年所得税率存在调整的可能性，如果母公司由15%税率调高到33%，将影响公司当期利润1.23亿元。二是物价继续上涨将进一步侵蚀公司利润，同时也将影响到我们对公司的盈利预测值。

公司战略调整呈现良好效果苦练内功

    金志国先生接任总经理之后，明确地调整青啤的营运战略，由“做大做强”改变为“做强做大”，着力推行改革，提升公司的内部核心竞争力。青啤的改革的措施有（1）架构重组。自2000年起先后组建八个事业部，把全国的子公司按区域收归各事业部，划小范围管理。（2）品牌重组。在5年之内将40多个品牌减至10个以下。（3）增减子公司股权。青啤增持了一些表现较好的子公司的股权，而减持表现较差的，甚至注销它们。（4）减慢收购速度。

    围绕“由生产导向型企业向市场导向型企业转变；由经营产品向经营品牌转变；由着力于规模扩大向着力于运营能力提高、转变战略布局的转变”发展战略，2005年5月31日，青啤又开始了新的一轮组织变革。青啤大扩张时期的事业部制最终撤销，取而代之为8个区域营销公司和3个子公司。扩张初期，青啤实施的是区域管理的事业部制，事业部同时承担区域市场中心、管理中心、利润中心职责。变革后的组织结构中，总部是决策服务中心，第二级是营销公司，第三级是工厂。16个职能部门分为3个价值部分——业务职能中心、资源职能中心、支持职能中心。资源职能下的人力、财务、战略、信息部门以及支持职能下的法律、审计等部门，都是服务于业务职能，也就是营销总部、技术与质量管理总部、运营总部和海外事业部。业务部门是价值链，其他各部门对价值链进行资源配置、专业化支持服务。

    金志国用了一个很流行的词汇“双截棍”来形容改革后的架构。总部是大脑，用强大的手臂来控制区域营销公司，营销公司再用更小一点的手臂来控制工厂，形成一个双截棍。“双截棍打击敌人的时候既容易控制又比较灵活。而过去事业部制相当于多截棍，虽然灵活，但是总部这个大脑控制力量不够，下面的方向更是容易出错。”青啤应该是一个以机制运行的企业，才能避免个人变化对企业带来的风险。”..“华南模式”成为了青啤做强做大的成功典范，公司用第二品牌逐渐替代其他杂牌产品，使得公司现金流也大为好转。但是如果从销量及销售收入来评价的话，公司增长速度没有华润雪花快。

实施新品牌战略

    公司坚持以市场为导向，持续进行内部管理、机制的变革和系统的整合，推动了企业经营业绩的稳步提升。2006年，公司实现啤酒销量454万千升，创历史新高，较2005年增长11.5%，其中主品牌销量163万千升，同比增长22.3%；实现销售收入1，167，716万元，同比增长16.5%；实现净利润43，490万元，同比增长43.1%；海外市场销售6.5万千升，同比增长25.7%。呈现利润增长大于销售收入增长，销售收入增长大于销量增长的良好发展态势。

    在过去因为没有更好的二线品牌填充，许多地域广大的中档市场轻易被竞争对手占去，公司目前产品体系形成了金字塔型的品牌结构，“青岛”处于金字塔的顶端，其下是汉斯、崂山、山水、大白鲨、彭城等二线品牌，最下层是各地的子品牌。

    公司要逐步实施从“1+３”品牌战略向“1+1”品牌战略转型，也就是每个区域销售青岛啤酒主品牌+“汉斯”、“崂山”、“山水”中的一个，公司计划将未来几年里把除“青岛”、“汉斯”、“崂山”外的子品牌全部转为“山水”品牌，最终就形成一个高端品牌青岛啤酒和一个大众品牌山水。

    从目前终端市场所反馈信息来看，“汉斯”、“崂山”分别是青啤在西北和北方市场发展的两个中档品牌，而“山水”则是针对华东和华南市场将要重点发展的一个中档品牌。“山水”品牌将用来消除地域概念，同时能得到中央电视台“山水”的广告支持。具体措施为先用并列品牌进行过渡，如先从“山水-彭城”，逐步过渡到“山水”品牌。考虑到消费者对啤酒的地域认同度极强，子品牌转换需要较长时间的调整和磨合。

    现在许多其他工厂生产的其他低端品牌包括大白鲨、彭城正在逐步整合进“山水”。2005年、2006年汉斯、崂山、山水、大白鲨、彭城5大二线品牌同比增加33.8%、29.5%，而各地方低档品牌多年来一直在收缩。

    公司不断用活动来塑造品牌价值。“青岛啤酒·CCTV·倾国倾城”正是借奥运契机，由中央电视台经济频道主办，由北京2008年奥运赞助商－青岛啤酒股份有限公司冠名，同时牵手联合国世界旅游组织、联合国开发计划署、美国国家地理频道等高端国际资源共同打造中国城市“国际名片”的大型电视活动。与普通的城市晚会相比，倾国倾城具备三个独有特点：高规格国际官方深度合作对象（联合国计划开发署，世界旅游组织），稀缺的国外权威播出平台（美国国家地理频道），以及切实的国际推介活动（世界旅游组织所在地马德里和东京以及联合国总部推介）。为了使“青岛啤酒·CCTV·倾国倾城”活动开展的更加深入，作为主办方之一的青岛啤酒股份有限公司，也积极深入到各城市开展如“激情欢动、奥运同行”为主题的大型路演活动，现场伴有有歌舞、杂技、魔术等精彩的节目演出，青岛啤酒奥运大篷车参与其中。

    当地城市市民还可以在活动现场免费品尝到青岛啤酒最新上市的欢动啤酒，亲身体验“有麦香，不上头”的独特口感。在参与品酒、知识问答等现场活动的同时，市民还有机会参与幸运抽奖活动以及报名参加“青岛啤酒·我是冠军”活动。青岛啤酒也在产品的显著位置对“青岛啤酒·CCTV·倾国倾城”进行宣传。很遗憾的是，我们很难定量测算该项活动会给青岛啤酒销售收入带来多大增长，但有点是可以肯定的就是，青岛啤酒一直在努力通过各种方式打造品牌，努力培养一大批忠实的消费者，从我们目前所了解到的信息，该项活动每一到一个城市都得到当地政府大力支持，这不是一般活动所能达到的效果，但是我们也要清晰地看到一项好的活动创意它带给一个品牌效果是锦上添花的作用，最终销量提升还是要同终端建设诸如铺货、促销等有机结合起来。